近幾年來，城商行作為銀行業(yè)的一支“地方軍”，異軍突起，在房貸、個人消費貸、個人經(jīng)營貸領域，扎根本土，輻射周邊，實現(xiàn)突破，其估值也一路向上。

但是到了2022年，矛盾的一面出現(xiàn)了，一方面，城商行仍然保持著高速增長趨勢，但另一方面，市場卻不買賬了，不少銀行在2022年出現(xiàn)的地點已經(jīng)“被腰斬”了。

為什么城商行的高增長未匹配到高估值呢？是估值邏輯變了？還是增長不可持續(xù)了？未來，城商行的路該怎么走呢？

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誰動搖了城商行的估值系統(tǒng)？

從2022年三季報數(shù)據(jù)來看，凈利潤排在前8位的分別是江蘇銀行、北京銀行、寧波銀行、上海銀行、南京銀行、杭州銀行、成都銀行和長沙銀行。

（圖片來源：同花順）

其中，杭州銀行、成都銀行、江蘇銀行、蘇州銀行、南京銀行和寧波銀行利潤增速超過20%，堪稱表現(xiàn)優(yōu)異。

但再看它們的市場表現(xiàn)，以寧波銀行為例，其股價的年內最高點到最低點，近乎減半，全年股價也處于震蕩下行的趨勢中。

（圖片來源：同花順）

寧波銀行作為高度對標掌上銀行的城商行，曾經(jīng)備受資本追捧，其股價與招行相比也不遑多讓，遠高于一眾城商行“同行們”。

早在世紀初，招商銀行在赴港考察了渣打銀行、匯豐銀行、恒生銀行之后，就探索了一條最靠近恒生銀行的“不用融資，照樣盈利”的零售轉型的輕資產(chǎn)新路子。重服務，重管理，再疊加中國經(jīng)濟飛速發(fā)展，民眾消費水平節(jié)節(jié)攀升的二十年，招行用不斷攀升的ROE證明了零售轉型帶來的高資本回報。

招行由此獲得資本市場的格外青睞，市值躋身國內上市銀行前三，超過多家大型國有銀行，股份制銀行更是難以望其項背。

然而，風起于青萍之末，浪成于微瀾之間。招行的股價在去年10月達到歷史高點后，2022年的招行走入了下降通道中，且在今年再度跌破凈值。招行上一次跌破凈值，還是在六年之前的熔斷時刻。

（圖片來源：同花順）

雖然招行在投資者會議上強調說：“我們的經(jīng)營不會因為某個人而改變?！钡@然市場投資者并沒有因這番喊話提振信心，而是加緊了“賣賣賣”的節(jié)奏。

客觀來說，將招行的下降原因歸于個人因素顯然并不公平，從招行數(shù)據(jù)來看，今年1-9月招行財富管理手續(xù)費及傭金收入同比減少13.1%至255.9億元，降幅較半年報進一步擴大。1-6月，招行大財富管理收入為282.6億元，同比增幅僅0.3%。另外，前三季度招行的代理基金收入同比減少46.9%，雖然和半年報相比，降幅略有收窄，但沒有明顯的拐點出現(xiàn)。

顯然招行業(yè)績上的低迷不能簡單歸結于某個單一因素，而是其堅持了二十年的零售+財富管理的創(chuàng)新體系能否持續(xù)。監(jiān)管出手只是最后一根稻草，讓招行曾被全世界都看好的邏輯估值受到了質疑。

作為“小招行”的寧波銀行的下降邏輯與招行是一致的。

寧波銀行精準對標招行，在業(yè)務方向、服務方向上幾乎復刻了招行的動作，比如寧波銀行的小微貸款網(wǎng)格化服務是其他銀行的學習標桿。從寧波銀行極高的非息收入和極快的增長速度可見一斑。

寧波銀行的凈利潤從2010年的23.22億，一路增長到了2021年的195.46億。

（圖片來源：同花順）

在招行的估值體系被動搖之時，對標招行的寧波銀行在2022年表現(xiàn)出了極大的趨同性。

今年1-9月，寧波銀行的手續(xù)費及傭金凈收入為51.93億元；去年同期為56.39億元，2020年同期則為53.26億元。特別是今年三季度手續(xù)費及傭金凈的收入為16.49億元，對比去年三季度22.65億元有了大幅下降。

寧波銀行并非個例。

招行的發(fā)展路徑太過典型，模仿的成功率高，且成本并不算大，農(nóng)商行想要實現(xiàn)彎道超車，大多都走了招行“財富管理業(yè)務”的路子。

因此除了寧波銀行，鄭州銀行的財富管理手續(xù)費及傭金凈收入同比減少44.86%；南京銀行的財富管理業(yè)務手續(xù)費凈收入同比下降8.2%，3季度單季手續(xù)費凈收入同比下降19.9%。此外，常熟銀行、蘇農(nóng)銀行、江陰銀行、紫金銀行的手續(xù)費及傭金凈收入都有下滑。

當新零售、財富新管理進入存量爭奪、裹足不前時，投資者就會從具體的數(shù)字上拉開視線，重新審視估值體系，并用資金的真實流入流出，給出其認為合理的估值。

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地產(chǎn)寒冬過去了沒有？

在過去二十年間，地產(chǎn)飛升，銀行與地產(chǎn)的高度綁定，在討論銀行估值時，必然要討論地產(chǎn)。

曾經(jīng)，有的銀行做新零售，有的銀行All in地產(chǎn)，大家都有光明的前途。

但當?shù)禺a(chǎn)行業(yè)低迷時，銀行的日子也不好過。在城商行中，杭州銀行、成都銀行等在房貸業(yè)務上多有涉及，漲的時候水漲船高，跌的時候也一落千丈。

以杭州銀行為例，逐年上升的基建貸款，也是其增長的重要動力。杭州銀行在20年年報中還曾披露，房貸業(yè)務受到了央行的窗口指導，由此可見房貸業(yè)務收入對其整體業(yè)務的重要性。

但強監(jiān)管時代之下，房地產(chǎn)行業(yè)受到的壓力，同步傳遞給銀行業(yè)，在去年，杭州銀行因為貸款資金違規(guī)流入房市被罰475萬元，今年罰款金額達到了千萬級別。

由此及彼，杭州銀行在房貸的合規(guī)營運上是不是出現(xiàn)了一些問題呢？這會不會是又一個不確定因素呢？

再比如上海銀行，近三年的增速是明顯降低的。2022年上半年的增長表現(xiàn)甚至還要低于2020年。平安證*便指出上海銀行盈利增速持續(xù)放緩的原因是——非息拖累營收、增速回落主要受息差下行的影響。息差下行的主要原因則還是要從房地產(chǎn)業(yè)務上去找。上海銀行的房地產(chǎn)貸款余額高達1359.86億元，多數(shù)城商行貸款金額僅為百億級別。

此外，城商行中增速排行前列的成都銀行，房地產(chǎn)貸款和個人住房貸款占比分別為25.72%和18.69%，這兩個數(shù)字高出了監(jiān)管規(guī)定的22.5%、17.5%。

對于城商行來說，最艱難的時刻或許已經(jīng)熬過去了，房地產(chǎn)市場頻頻爆出利好，這也是利好銀行業(yè)的。但就銀行業(yè)來說，目前的大環(huán)境是貸款利率處于下行通道中，部分業(yè)績增速緩慢、業(yè)務能力不強的城商行往往只能靠凈息差來獲取收入，這無疑是更大的考驗。

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分化是必然趨勢

城商行扎根本土，受地域發(fā)展的影響格外大。從前文提到的凈利潤前八名來看，江浙滬“包郵區(qū)”占據(jù)了五席。

申港證*研報曾明確指出，區(qū)域優(yōu)勢突出、不良可控、成長空間較大的城商行是后續(xù)銀行業(yè)投資值得關注的主線之一。

地處長三角地區(qū)的城商行，背靠小微企業(yè)和外貿企業(yè)，企業(yè)貸款和個人貸款需求都非常旺盛。以常熟銀行為例，常熟制造業(yè)高度發(fā)達，汽車及零配件產(chǎn)業(yè)發(fā)展完善，這也促使其制造業(yè)貸款需求旺盛，截至2022Q2末，常熟銀行的制造業(yè)貸款占比高達51.37%。同時得益于較為發(fā)達的民營經(jīng)濟，其批發(fā)零售業(yè)貸款增速在今年上半年抬升至31%。與此同時，當?shù)厝司杖敫?，小企業(yè)主的財富累積多，又進一步促使其在財富管理上有所作為。在正向循環(huán)中，常熟銀行的不良率低，2022Q3 末常熟銀行不良率為0.78%，低于上市農(nóng)商行平均水平 0.31pct，且為7年來最低水平。

此外，地處省會城市的優(yōu)質城商行，資源豐富，對周邊地市形成虹吸效應，在發(fā)展上占據(jù)相當優(yōu)勢。比如城商行中的老大北京銀行、四川的成都銀行、中原地區(qū)的鄭州銀行、山東的青島銀行、湖南的長沙銀行等，與當?shù)氐慕?jīng)濟發(fā)展同步增長。

但另一方面，作為欠發(fā)達地區(qū)的城商行，發(fā)展之路崎嶇而艱難，比如西北部的西安銀行、蘭州銀行、甘肅銀行等城商行，雖然也是扎根省會城市，但整體的發(fā)展方向不太明確。比如西安銀行上半年凈利增速在A股同行中是最后一名，還有蘭州銀行，普遍被大家認為股價虛高，因為其上市僅一年就出現(xiàn)營收下滑，而且今年上半年，蘭州銀行的訴訟金額甚至超過了上半年的凈利潤。

但不論是處于哪個區(qū)域，深耕細作、尋求新的增長曲線將成為未來的關鍵詞。

比如北京銀行，三季報營收增長3%，凈利增長6.5%，在城商行中居于倒數(shù)，凈息差也在收窄。資產(chǎn)質量方面，北京銀行的不良率從年初開始有所上升，在一季報、半年報、三季報分別是1.44%、1.64%、1.59%；撥備卻從年初的210%下降到194%又回到200%；不良貸款的余額也在上升，從年初的241億元增加至二季報的291億元，三季報是279億元。

在整體增長疲軟，不良節(jié)節(jié)攀升之下，找到新的增長點成為了當務之急。

同在省會的長沙銀行，多年來深耕本土市場，以本地生活、湖湘特色，拓展本地商戶促銷活動，增強了區(qū)域市場的產(chǎn)品辨識度和競爭力。盡管凈利潤排在了前八名，但其在未來的發(fā)展規(guī)劃中也反復提到要深耕地市、下沉縣域。

目前對于城商行來說，希望仍在前方，疫情防控政策逐步放松，整體經(jīng)濟有望迎來巨大提振，對零售業(yè)務和小微貸款強勢的城商行來說，未來或將迎來業(yè)績拐點。但對于那些依靠息差過日子的城商行來說，怎樣找到新的增長曲線已經(jīng)是火燒眉毛了。

大浪淘金，未來的分化之路只會越來越明顯，城商行的估值無疑也將進一步重構。

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